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北巴传媒：业务重组方案尘埃落地
银河证券7日发布投资报告表示，北巴传媒 （600386 ）业务重组方案尘埃落地，维持公司18元的合理估值水平和“推荐”投资评级。
北巴传媒发布公告：于2010 年1 月6 日分别与海南白马传媒广告有限公司、科伦比亚户外传媒广告有限公司(CBS)正式签署了《广告媒体合作经营协议》及相关附件。重点内容包括：
(1)北巴传媒新设的广告分公司统一负责全部车身媒体销售、管理与经营工作，统一承揽广告业务，下设三个负责销售的业务部门：车身媒体直营业务营销中心、北巴白马车身媒体营销中心(以下简称“北巴白马”)、北巴CBS 车身媒体营销中心(以下简称“北巴CBS”)。
(2)北巴白马车身媒体营销中心负责销售11000 余部车身广告，北巴CBS 车身媒体营销中心负责销售4500 部左右，其余车身媒体由车身媒体自营业务营销中心负责销售。
(3) 白马与CBS 分别以公司整体劳务输入的方式进入白马和CBS 车身媒体营销中心，负责车身媒体销售工作。
(4)北巴传媒将按照广告销售收入给北巴白马和北巴CBS 劳务费(按月)和服务费(按年度)，以上两项费用占全年销售收入30%-40%，除此以外公司不再向白马和CBS 支付任何费用。
(5)北巴传媒对现有车身媒体的销售价格分线路、分级别进行了销售价格底线限制。
(6)公司与白马和CBS 的合作时间为2010 年1 月1 日---2016 年12 月31 日。
银河证券的分析与判断如下：
(1)合作模式创新：从固定出租到劳务雇佣、合作分成
北巴传媒此次重组方案是国内广告行业突破性的创新模式，对公司的影响符合银河证券之前的预期。该方案将达到三个目标：1.公司最大限度的获得经营收益；2.公司获得对广告资源的统一掌控；3.公司实现对广告经营团队最大程度的激励。
(2)北巴传媒获得对广告资源的统一掌控
之前公司与CBS 和白马签署的是固定出租的模式，公司对经营业务不具有控制权，只能获取较少的经营收益，而在此次方案后，公司相当于雇佣了白马和CBS 的经营团队来进行具体的广告销售工作，公司真正实现对广告资源的统一掌控，有助于公司在定价、营销和利润分成等方面获取最大的利益。
(3)劳务雇佣方式，最大程度的激励，盘活自营广告资源
通过与白马和CBS 的运营团队签订分成协议，运营团队收入与广告收入直接挂钩，将最大限度激励运营团队的工作热情。银河证券预计分成的方式将是按照阶梯式的分成比例进行。此外直接与运营团队而非公司合作，可以减少白马和CBS 公司的收入分成。同时，公司自营车身广告规模由2009 年的6000 辆降低到2010 年以后的2500 辆，考虑到公司自营车身广告一直处于盈亏平衡状况，剥离3500 辆车给白马的团队运营有助于提升这部分车辆的广告收入。
(4)广告定价权将获得提升
公司在公告中提到要对现有车身媒体的销售价格分线路、分级别进行了销售价格底线限制，这意味着公司将限制过去北京公交广告车身市场的恶性竞争行为，提升公交广告的定价权。 北京车身广告市场规模过去受到限制的重要原因是四家公司恶性竞争，在北巴传媒在掌握广告资源的统一运营之后，这种恶性竞争局面将大大缓解，银河证券预计北京公交车身广告平均价格将至少提升10%以上。
投资建议：
由于传媒板块部分公司近期股价表现较好，北巴传媒无论是从市值还是从相对估值来看，在传媒板块中都处于中下水平，而实际上，公司拥有的资源和所处行业的内生性增长性要优于报纸、出版和有线行业。影响公司估值的最主要因素是公司业务重组方案的不确定性。通过此次公告的合作方案，银河证券认为北京公交车身广告资源将在2010 年真正体现它的广告价值。
银河证券继续维持09 和10 年0.33 元和0.60 元的EPS 预测，维持18元的合理估值水平和“推荐”投资评级。
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